作為從“五環(huán)外”跑出來(lái)的黑馬，拼多多層顛覆了趨于穩(wěn)固的電商格局，驚艷了納斯達(dá)克。飆漲的股價(jià)、一度超過(guò)阿里巴巴的年度活躍買家數(shù)，一次次沖擊著資本市場(chǎng)和行業(yè)的神經(jīng)。

但光環(huán)也會(huì)有淡下的時(shí)候。自今年2月股價(jià)觸及212.59美元高點(diǎn)后，拼多多在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)開始轉(zhuǎn)弱，股價(jià)下行趨勢(shì)伴隨著一把手的辭任變得更加明顯，且延續(xù)至今。按8月4日的收盤價(jià)計(jì)算，拼多多股價(jià)年內(nèi)跌幅近50%。

不僅如此，阿里巴巴和騰訊將“相互開放”的消息傳出后，拼多多被認(rèn)為是變局下的“最大受害者”。外界普遍認(rèn)為，假若阿里也能掘金微信社交生態(tài)，那么拼多多將失去一個(gè)強(qiáng)大的差異化優(yōu)勢(shì)。

很難將此理解為“躺槍”。拼多多還是拼多多，只是外界越來(lái)越關(guān)注這一明星平臺(tái)的隱憂。拼多多的激進(jìn)增長(zhǎng)一度是堵上內(nèi)/外部爭(zhēng)議的法寶，但也掩蓋了太多問(wèn)題。而當(dāng)增長(zhǎng)不那么激進(jìn)，那些被忽略的、卻又難纏的問(wèn)題就變得突出了。

“再造天貓”的讓渡

東京奧運(yùn)會(huì)的廣告里，拼多多代表隊(duì)高喊口號(hào)“拼著買，才便宜”。這個(gè)創(chuàng)立至今6年的電商平臺(tái)，核心關(guān)鍵詞依然沒(méi)變。

便宜是拼多多的殺手锏，也為其埋下了長(zhǎng)期難題。

根據(jù)拼多多2022年第一季度財(cái)報(bào)，其年度活躍用戶數(shù)已超8億，用戶增速趨于平緩。經(jīng)歷近年狂飆突進(jìn)式的增長(zhǎng)，拼多多的增長(zhǎng)重點(diǎn)已經(jīng)從用戶數(shù)量的增長(zhǎng)變成單用戶營(yíng)收貢獻(xiàn)的增長(zhǎng)。

這也是拼多多2022年明顯發(fā)力的方向。幾乎每次拼多多發(fā)財(cái)報(bào)，外界都會(huì)著重留意其ARPU（人均消費(fèi)金額）的情況。但直至2022年末，拼多多買家的人均消費(fèi)金額為2115元，同期阿里巴巴為8458元，京東為5536元。

這不是個(gè)好的信號(hào)。為了解決ARPU的增長(zhǎng)問(wèn)題，拼多多已經(jīng)用過(guò)諸多手段，最著名的當(dāng)屬“百億補(bǔ)貼”。

“百億補(bǔ)貼”是燒錢換增長(zhǎng)思路的具體呈現(xiàn)。2022年6月開始，拼多多引入大量數(shù)碼、美妝、母嬰類一二線品牌，并將商品價(jià)格壓低10%-20%，差價(jià)由平臺(tái)補(bǔ)貼。簡(jiǎn)單直接的價(jià)格戰(zhàn)目的明確：吸引“五環(huán)內(nèi)”消費(fèi)群體，進(jìn)一步做大流量基本盤，提高人均消費(fèi)金額。

真金白銀的補(bǔ)貼奏效了，但燒錢換增長(zhǎng)不是長(zhǎng)久之計(jì)。

2022年年中，“百億補(bǔ)貼”開始更多地向生鮮、日用品等低價(jià)高頻品類做傾斜，拼多多意在提高新客留存、提高用戶粘性，而從更底層的角度看，拼多多的真正算盤是：基于強(qiáng)大的平臺(tái)流量吸引品牌入駐，“再造天貓”。

這是一個(gè)環(huán)環(huán)相扣的計(jì)劃，但縱使平臺(tái)再有意，品牌方還是有些顧慮，其要考慮平臺(tái)調(diào)性和品牌是否一致，也要顧及經(jīng)銷體系的利益。拼多多渠道過(guò)低的價(jià)格，恐怕會(huì)影響品牌與其他經(jīng)銷商的合作，進(jìn)而影響整個(gè)銷售體系的運(yùn)轉(zhuǎn)。

即使是“二選一”被解除的情況下，品牌大量入駐拼多多的場(chǎng)面也沒(méi)有出現(xiàn)，其要么拒絕參與“百億補(bǔ)貼”、要么是以經(jīng)銷商的名義入駐，部分品牌在拼多多上傾向于提供低價(jià)產(chǎn)品/尾貨，這讓平臺(tái)看上去似乎更像“奧特萊斯”。

平臺(tái)之于品牌吸引力不足的具體體現(xiàn)還有，本來(lái)已經(jīng)在財(cái)務(wù)報(bào)表里消失多時(shí)的“商品銷售”項(xiàng)目（即平臺(tái)自營(yíng)業(yè)務(wù)）又再出現(xiàn)。

拼多多戰(zhàn)略副總裁David Liu曾就此表示，公司是因?yàn)槟承┵I家需求找不到賣家匹配，因此才暫時(shí)介入，公司無(wú)意擴(kuò)展自營(yíng)業(yè)務(wù)。

重啟自營(yíng)顯露的問(wèn)題是：一系列的激進(jìn)擴(kuò)張，讓拼多多成功滲透進(jìn)“五環(huán)內(nèi)”，但供給端的問(wèn)題仍待解決。補(bǔ)貼可以吸引經(jīng)銷商入局，但破解不了平臺(tái)的“便宜”調(diào)性、白牌商品基本盤與品牌化戰(zhàn)略間的矛盾。

要“再造天貓”，拼多多需要讓渡和突破的依然不少。

由輕及重，燒錢不止

和補(bǔ)貼一樣備受矚目的，還有多多買菜。這是拼多多提高平臺(tái)用戶消費(fèi)頻次、 改造農(nóng)產(chǎn)品供應(yīng)鏈的關(guān)鍵布局，也被視為拼多多的“第二增長(zhǎng)曲線”。

拼多多與農(nóng)產(chǎn)品的緣分起源于2015年創(chuàng)立的拼多多前身——拼好貨。拼好貨從水果拼團(tuán)起家，從農(nóng)產(chǎn)品領(lǐng)域切入電商賽道。農(nóng)產(chǎn)品一直是拼多多的基本盤，2022年全年財(cái)報(bào)顯示，拼多多農(nóng)產(chǎn)品GMV實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)，交易額超過(guò)2700億元。

今年4月，拼多多新任CEO陳磊在首次亮相時(shí)也表示，要堅(jiān)持把農(nóng)業(yè)作為戰(zhàn)略重點(diǎn)，將拼多多打造為全球最大的農(nóng)產(chǎn)品零售平臺(tái)。

拼多多曾在財(cái)報(bào)中對(duì)多多買菜的思路有過(guò)解釋：通過(guò)將用戶和農(nóng)戶直接連接，一方面及時(shí)反饋消費(fèi)的需求，另一方面減少農(nóng)戶對(duì)經(jīng)銷商的依賴，從而降低整個(gè)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈的運(yùn)營(yíng)成本，提高效率。

出發(fā)點(diǎn)不同，決定了路徑的不同。雖然都是想把生鮮生意做成流量入口，但與其他平臺(tái)的社區(qū)團(tuán)購(gòu)業(yè)務(wù)不同，拼多多更多是直接基于APP來(lái)引流和開展業(yè)務(wù)，而不是依賴團(tuán)長(zhǎng)，其戰(zhàn)略重點(diǎn)將更多地集中在與農(nóng)產(chǎn)品上行有關(guān)的物流體系和信息系統(tǒng)基礎(chǔ)建設(shè)。

這是一條更重投入的道路。

無(wú)論是因?yàn)楦?jìng)爭(zhēng)，還是因?yàn)檗r(nóng)產(chǎn)品上行基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，多多買菜都將持續(xù)處于高投入階段。疊加“百億補(bǔ)貼”和重啟自營(yíng)的影響，拼多多的營(yíng)收利潤(rùn)結(jié)構(gòu)不可避免會(huì)被扭曲。

根據(jù)拼多多2022年一季度財(cái)報(bào)，其營(yíng)收同比增長(zhǎng)239%，而營(yíng)業(yè)成本的增長(zhǎng)更加兇猛。相比去年同期，該項(xiàng)數(shù)值同比增長(zhǎng)487%，這主要是由于商品銷售成本和物流運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)成本的增加。簡(jiǎn)言之，就算在補(bǔ)貼和營(yíng)銷上有所收縮，但拼多多的高投入之路也遠(yuǎn)未走到盡頭。

巨頭黑馬，地位轉(zhuǎn)換

根據(jù)公開資料，創(chuàng)立至今的6年里，從天使輪到IPO后的可轉(zhuǎn)債融資，拼多多已經(jīng)融資超70億美元。燒錢是拼多多的重要標(biāo)簽，相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里，拼多多營(yíng)銷費(fèi)用占營(yíng)收的比例在100%上下跳動(dòng)，高光和爭(zhēng)議相伴而生。

資本市場(chǎng)此前對(duì)拼多多的燒錢故事充分買單。拼多多可轉(zhuǎn)債的超額認(rèn)購(gòu)、持續(xù)上揚(yáng)的股價(jià)，均是市場(chǎng)看好的證明。但在外部環(huán)境變化、內(nèi)部增長(zhǎng)問(wèn)題待解的情況下，一切都被蒙上了一層不確定。

除了內(nèi)部增長(zhǎng)問(wèn)題，拼多多的對(duì)手形成了更大的挑戰(zhàn)。作為黑馬殺出重圍的時(shí)候，拼多多是格局顛覆者，是令阿里巴巴和京東意外的對(duì)手，但巨頭如今已經(jīng)回過(guò)神來(lái)。他們?cè)噲D補(bǔ)上被拼多多利用的空檔，且投入的決心相當(dāng)大。

以阿里巴巴為例，曾經(jīng)被“拋棄”的高性價(jià)比商品，如今再次成為阿里巴巴的增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力。根據(jù)阿里巴巴2022年第一財(cái)季（即2022年Q2）財(cái)報(bào)，截至該季度末，淘特的年度活躍消費(fèi)者已增長(zhǎng)至超1.9億。在財(cái)報(bào)發(fā)布后的電話會(huì)上，阿里巴巴董事會(huì)主席兼CEO張勇透露，“本季度，淘寶特價(jià)版給阿里巴巴帶來(lái)了1000萬(wàn)新增用戶?！?/span>

重視欠發(fā)達(dá)市場(chǎng)增量的同時(shí)，阿里巴巴也在把利潤(rùn)大舉投入新賽道。根據(jù)財(cái)報(bào)，阿里巴巴第一財(cái)季的戰(zhàn)略投資虧損達(dá)139億元。財(cái)報(bào)電話會(huì)上， 蔡崇信在回應(yīng)分析師關(guān)于行業(yè)補(bǔ)貼的問(wèn)題時(shí)表示：

“有這樣的一些公司，它們一直虧損，想要用補(bǔ)貼的方式來(lái)獲得用戶規(guī)模。但最終他們還是要想辦法讓市場(chǎng)看到，他們可以通過(guò)創(chuàng)造價(jià)值來(lái)實(shí)現(xiàn)盈利?！?/span>

話里話外，都暗透著拼多多。

“能否盈利”的問(wèn)題和拼多多糾纏至今。拼多多趕上了很多好時(shí)候：阿里巴巴忽略白牌商家的時(shí)候，微信流量隨便薅的時(shí)候，燒錢換增長(zhǎng)被資本市場(chǎng)廣泛認(rèn)可且不受監(jiān)管的時(shí)候。但當(dāng)好打的牌開始變少，當(dāng)?shù)痛沟墓麑?shí)被摘完，留給拼多多的題也在變難。

壓力早已來(lái)到了拼多多這邊。

原文始發(fā)于微信公眾號(hào)（資本偵探）：重識(shí)拼多多：當(dāng)?shù)痛沟墓麑?shí)被摘完